诺禾致源(688315)

投资要点

2023 年 7 月 31 日， 诺禾致源披露 2023 年半年报， 2023H1 营业收入 9.30 亿元，同比增长 9.4%；归母净利润 0.75 亿元，同比增长 32.3%。其中二季度收入 4.89亿元，同比增长 5.7%； 归母净利润 0.53 亿元，同比增长 39%。 2023H1 收入增长主要来自港澳台及海外地区（营收 4.63 亿元，同比增长 30.8%），我们认为，全年随疫后需求逐步恢复、平台换代完成以及海外渠道拓展，全年收入增长仍值得期待。

(相关资料图)

成长性： 海外稳步拓展， 2023 年收入有望高增长

海外扩张稳步推进，打开成长天花板。 2023H1，公司港澳台及海外地区营收4.63 亿元，同比增长 30.8%，成为 2023H1 公司收入增长的核心拉动。 公司正处于海外拓展加速期，公司已组建 AMEA、美洲、欧洲三个海外事业部，在美国、新加坡和英国已有 3 个海外实验室的基础上，继续在全球范围内布局新的本地化实验室。 另外， 2023H1 公司销售费用投入持续（销售费用 1.78 亿元，同比增长13%）。 我们认为，随海外科研外包率提升，以及公司海外产能与人员的持续布局，有望带动公司海外收入持续高增长，打开收入天花板。

2023H1 国内恢复略低预期，但全年疫后恢复叠加成本控制，全年收入恢复可期。 2023H1 公司收入同比增长 9.4%，主要来自海外增长拉动，国内疫后恢复节奏略低预期，我们认为，随疫后需求逐步恢复、公司自动化产线以及上游新设备（ Illumina 平台） 更换下带来成本控制等，全年国内收入有望逐步恢复。

盈利能力

2023H1 毛利率相对稳定， 全年毛利率有望维持 42%左右的较高水平。 2023H1，公司毛利率 41.6%，同比下降 0.6pct；相比 2023Q1 毛利率 40.9%（同比 2022Q1下降 1pct），毛利率环比有所提升。 自 2020 年公司柔性智能交付系统上线以来，实现从样本提取到数据分析与交付的全流程自动化，人力成本与交付周期均大幅压缩， 2021-2023H1 公司毛利率始终处于 41%-44%左右水平，远高于 2020 年的35%的毛利率。 我们认为，随疫后科研需求的逐步恢复以及自动化平台的逐步搭建完善， 即使在单 G 测序均价下滑状态下， 公司毛利率仍有望维持 42%左右的较高水平。

海外仍处于加速拓展期，费用投入或将持续较高，净利率或将维持 10%左右水平。 2023H1 公司净利率 8.5%，同比提升 1.6pct，主要为规模效应下管理费用率（下降 0.9pct）、研发费用率（下降 0.5pct） 的下降，但渠道拓展下，公司 2023H1销售费用率 19.2%（提升 0.6pct）仍在持续提升。我们认为， 2023 年公司仍处于海外拓展加速拉动规模提升的费用投入期，各项费用率或仍将维持较高水平，对应净利率或仍将保持 10%左右的相对稳定状态。

盈利预测与估值

基于以上假设，我们预计，公司 2023-2025 年营业收入分别为 24.11/31.38/39.84亿元，分别同比增长 25.21%、 30.14%、 26.97%； 2023-2025 年归母净利润分别为2.33/3.02/3.75 亿元，分别同比增长 31.35%、 29.86%、 24.03%，对应 EPS 分别为0.58、 0.76、 0.94 元， 维持“增持”评级。

风险提示

海外拓展不及预期的风险； 需求波动的风险；行业竞争格局恶化的风险

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